导语：讨论市值，其实更应该被讨论的是，关于百度市值的叙事。

南京百度公司最近，百度股价步入快速上升通道，21日收盘260.9美元，涨愈10％。与去年三月比，百度的股价已经上涨朝200％。就在不久前，百度再度传出最快将于2021年赴港二次上市，至少募资35亿美元。

一系列数据背后，让我们开始比以往更关心百度的估值话题。作为投资者，寻找增长型股票不容易，找寻尚未达到理想型估值的股票，同样不容易，显然百度是后者的典型代表。

在我们看来，百度市值到千亿显然已经不远，千亿过后，百度的上行空间到底有多大？是我们更为关心的话题。

一、市值叙事的便利与空间

作为国内首屈一指的技术型公司，市场还是更多的以流量型公司的旧眼光和范式来看待和评估百度，这是百度最吃亏的地方。

在百度崛起时，为了抽象出一个足够清晰简明的传播概念，整个市场的感知是百度就是搜索引擎。可是对于今天的百度，搜索引擎只是诸多业务中的一项。

同样的叙事困境，也发生在老对手谷歌身上，早在2015年8月10日，谷歌就宣布对企业架构进行调整，将母公司升级为Alphabet，原有的 Google Inc.成为Alphabet旗下子公司。虽然 Alphabet 的语义并不广为人知，大部分用户对谷歌的认知也没有发生什么根本性的变化，但是这个调整为资本市场重新认识谷歌提供了便利和空间。这是能指和所指对资本市场和观念市场发挥作用的神奇之处。

十年前我们谈及腾讯，觉得腾讯是QQ+游戏的代名词，是小孩的把戏。在移动互联网到来前，所有人都在热议如何拿到移动互联网的船票，但腾讯并没有通过简单的平移和复制把QQ搬到移动端（其实在这之前手机QQ的体验已经很好了），而是单开了微信，开启了新的叙事。

百度是一家拥有丰富而复杂生态的公司，不应该被搜索简单的定义和框死。但现在，情况正在发生变化。在整个经济发展的周期“从虚向实”发展的基调已经明确后，百度作为一家技术性公司的属性，和这些年持续重仓无人驾驶等技术的前瞻性，会迅速凸显。

也正因为如此，百度股价正在经历上涨。相比于2020年10月底，到目前已经增长了近一倍。截至2021年1月20日，百度收盘价为260.90美元，市值逼近1000亿，而且这个增长趋势还在延续。

二、未来预期引发的估值重构

2020年自动驾驶汽车公司股价的上涨，从资本市场角度来看，抛开货币宽松市场普涨的因素，股价反应的是对未来的预期。

比如特斯拉、蔚来、小鹏这样的企业，都是资本市场认为会在未来5年里，伴随着新能源浪潮发生而从中获得更大收益的企业，因而愿意用更高的估值来评估这些公司。

特斯拉、蔚来、小鹏、理想汽车四家公司一年来的股价涨幅

这说明了一个趋势和事实：资本更青睐于技术密度更高的领域和行业，尤其是还没有彻底爆发前，更需要迅速占位。

汉德工业促进资本主席蔡洪平认为，成长性说明了高估值合理，具备科技属性的造车新势力成长性高达34％，而传统企业成长性不到3％。蔚来、理想这些汽车公司的市值和销量之间的关联性，已经颠覆了以往我们对于市盈率的惯性认知。

如果说新能源是制造业的升级换代，那么无人驾驶是真正的硬实力的比拼。在燃油车禁售的时间点已经明确后，整个汽车市场其实已经分化成两条赛道，以日本汽车为代表的新能源激进派，选择在氢燃料的方向上发力；以特斯拉为代表的一派，则选择在电池和汽车数字化、智能化的方向发力。

但环顾汽车制造业，传统车企对新能源的态度基本都是不难只是时机问题，但却对无人驾驶极少表态，核心就在于，前者可以靠供应链和整体制造业的进步补齐，但后者却存在非常高的技术壁垒。

随着造车新势力的发展模式受到来自资本和市场端越来越广泛的认可，人们看到，造车新势力并不是玩票，而是真的能给汽车产业带来新的变化。在这种背景下，原本就有用户，又手握服务资源的互联网公司涉足造车领域，无疑会带给外界更大的想象空间，更容易得到资本市场的青睐。

将竞争范围拓展到全球，百度在无人驾驶领域实现了自研，在技术上也是头部玩家。在2020年Navigant Research（NR）发布最新自动驾驶竞争力榜单中，百度Apollo是唯一上榜的中国玩家，并挺进领导者行列。而当前市场火热的造车新势力，仅有特斯拉被列入挑战者序列，同样宣布造车的苹果则没有入榜。

百度受到国内一众汽车厂商的青睐，核心原因在于，能形成最大的优势互补。汽车厂商需要百度帮忙补上技术短板。最直观的，百度有多少程序员的储备，传统汽车工业有多少程序员，这几乎是理科对工科的碾压。这种技术实力上的天堑，并不能在短期内弥补，这就是百度自动驾驶在市场上最大的优势。

汽车自动驾驶技术领域中国企业申请人排名前十（2001-2020年）

我们是以计算机、互联网为代表掀起人类历史上的第五次信息革命的。这样的知识点和表达，在二十年前的课本上出现时，还显得波澜壮阔。但今天这一切其实已经稀松平常。

再造谷歌的是安卓。当安卓推出后，市场的反应其实也严重滞后。当谷歌主动找到三星提出合作时，三星觉得这些年轻人的想法，近乎可笑。但好在三星很快就反应了过来，抓住了这个历史机遇。才有了三星手机带动的那一波强势增长。

整个世界面临的最大问题，其实是在原有的旧技术格局下的算力过剩。而算力最好的生产应用场景，就是自动驾驶。

参照摩根士丹利对特斯拉FSD的估值约占总体股价的1/3，中金报告对蔚来软件部分估值占到蔚来市值的1/2。瑞银给予Apollo业务约100亿美元的估值，仅为百度当下市值的1/8不到。

最新市场消息称，微软宣布20亿美元投资Cruise。通过新一轮的投资，Cruise最新的估值已经上升至300亿美元，与Waymo相当。但从数据上看，百度自动驾驶累计测试里程700万+公里，近200张测试牌照均处于相对领先的地位。显然百度Apollo的估值仍有很大的空间。

三、百度上行空间到底有多大？

凯文·凯利在《失控》中认为，连接的越多，各种价值涌现越多。

百度股价增长的主要的动力，这个问题虽然不容易回答，毕竟股价和实际业务之间还隔着一层距离，但还是可以从外部环境和内部增长因素来分析。

在过去一段时间里，整个美股市场，都在热炒AI概念，不论是像AMD，英特尔、德州仪器这样的芯片公司，还是做对标参考的谷歌，亦或是最热的特斯拉、蔚来这样的软件硬件集成公司，股价都持续疯长。

而百度持续投入AI并没有过度影响业绩增长。2020年Q3净利润达137亿元，远超华尔街预期。GuruFocus分析师认为，百度在2021年将会利用其强大的技术基因及打造的行业壁垒，在目前最为炙手可热的人工智能领域取得突破。

从内部因素来看，百度虽然没有在压力下屡战屡胜，但客观上由于搜索为核心的能力沉淀机制，本身就是一个有护城河的商业模式。所以，过去几年我们看到百度即使多次被唱衰，但对手都没有在百度核心业务搜索领域获得大的突破，这也从侧面说明了百度核心竞争力依然存在。

百度并不存在赛道的问题，假如说移动互联网的中心化逻辑开始把所有互联网企业变得相似，那么AI似乎正在把每一家拥抱它的企业变得不同。

我们知道，互联网企业很多时候拼的不是单向业务的成败，而是生态化和结构化的综合对比。而AI作为一种底层化、专利中心化的技术，也会因为技术本身难以复制的特性，反向给予企业各个业务层相对应加持。更重要的是AI还能以技术为手段，对企业传统强势业务进行升级。因为强势业务代表着企业营收的核心，是支撑企业市值和资金链的核心部类。

按照我们对百度核心业务的理解，百度目前的业务主要由三部分组成：

1、以移动生态业务为主的成熟业务，这部分囊括了大家最为熟悉的百度App、百家号、小程序、托管页、健康、直播、电商等基本盘，有广告收入及非广告收入；

2、以云计算为基础，以AI为抓手的智能云服务，包含泛智能云、智能交通、个人云等；

3、以自动驾驶及其他引领行业的业务，主要为Apollo、小度等，智能驾驶商业化既包括Robotaxi的收费，也包括作为智能驾驶的技术提供商，把技术提供给其他OEM；小度的前后端收入等等。

近期百度的股价飙升，与这三块业务的分头持续发力都有关系。

移动生态侧：根据极光大数据发布的《2020年新资讯行业年度盘点报告》，百度App以超过40％的用户渗透率、4.5亿月活逐渐拉开与其他产品的差距。直播、电商、社区等形态的介入让用户在搜索内容上的停留时间持续增长。

来自极光报告的估算，百度目前的流量价值超500亿元，强大的流量价值为百度发力电商、健康、咨询等服务业务提供有力支撑。由于疫情的客观因素，整个市场空间得到扩容，百度健康在2021年不仅会盘活百度移动生态中的存量流量，还会产生流量增量反哺移动生态。

从客观数据来看，百度的移动生态对主营业务起到了稳固和推动作用，而从整个时间轴来看，百度移动生态的潜力，还远远没有到尽头。

智能云侧：长期被人忽略的百度网盘未来有希望成为百度市值的新增长点之一。来自艾媒咨询《 2020 上半年中国个人网盘市场现状及头部企业布局研究报告》中显示，在2020年7月，国内网盘存储App月活跃用户分布中，百度网盘的MAU达3983. 2万人，远高于排在二、三名的微云的437. 4万人及115网盘的386. 7万人之和。

不仅如此，百度网盘2019年的企业级用户增长也在50％以上，在这个领域里联想、金山、金蝶这样的企业本身缺少互联网基因，应该长期都不具备战略性威胁。2020年根据多家媒体的说法，百度网盘将分拆并申请在A股科创板上市。

泛智能云的扩张是更新的模式跑通。在IDC 2019 中国AI云服务市场厂商评估中，百度智能云的AI能力在中国市场排名第一。随着中央提出加快“新基建”建设速度，包括大数据中心、人工智能和工业互联网在内的“新基建”成为各界关注焦点。

这次疫情中，AI应用得到了很好验证，是“新基建”加速落地的样本，“云+AI”在数字政务、城市治理、公共卫生体系建设上的价值被提前释放出来。而百度一直强调的自动驾驶，已从L4的无人车发展到了城市智慧交通解决方案，商业化项目也在多个城市中签约落地。

在“新基建”的大趋势下，普遍认为在移动互联网时代落后的百度，反而有可能在AI时代扳回一局。智能云将会是百度市值的放大器。

前沿业务侧：百度Appllo对百度的重要性不言而喻，我们在第二段落已经阐释过，在此不重复解读。根据公开资料，百度Apollo平台已经建立起的开放生态，搭载的合作伙伴有一百七十多家，所有主流汽车企业几乎无一遗漏。外界预测，到2023年，搭载Apollo智能车联AI能力的汽车将超过1亿辆。在软件定义汽车的时代即将来临时，这是一个庞大的消费者数据。

而前沿业务下的小度音箱在2020年迈出了独立成长的第一步，完成独立融资的小度科技估值约200亿元，行业一致认为其下一步将在国内科创板上市。一直以来，小度是百度软硬件一体化战略的重要载体。基于小度在AI层面的技术和连接层面的生态资源，我们可以发现，小度的业务其实已经具备了商业壁垒。

这些领先的产业身位，受益于百度对AI的技术投入与体系化拥抱正转化为结构红利。

综上，在我们看来，百度的上行空间，取决于它的技术落地。也正因为如此，当百度宣布进场造车时，新一代投资女皇的ARK反应会如此迅速又热烈。